先A后H的背后玄机

　2008年01月03日 上海证券报　石长军
　　这几年，在香港股市上市的大型国企股回归成为Ａ股市场的一大景观，被广大投资者戏称为"海龟股"，其炒作也是此起彼伏。如2006年10月在沪市上市的北辰实业因其具有奥运、低价、物业升值等题材被大肆炒作，股价在很短时间内就翻了一番多。此后，大唐发电、中国平安等Ｈ股纷纷回归Ａ股，也是表现不俗，甚至连工商银行、中国银行之类的大型权重股一度也是大象起舞、涨势如虹，它们的高举高打给投资者造成了"海龟不败"的错觉。2007年10月回归的中国神华更是创造了上市即被狂炒、连续三个涨停的"中国神话"。

　　这种恶炒造成了两个后果：一是Ａ股股价比Ｈ股高出一倍以上成为常态；二是Ｈ股在回归前股价在香港股市也被人为炒高，导致其Ａ股发行价也越来越高。也就是说，国际投资者很容易借助于Ｈ股回归这一题材抬高股价、牟取暴利，最终由Ａ股市场为其买单。如中海集运Ｈ股2006年底股价长期在2港元以下徘徊， 2007年在回归Ａ股等题材刺激下股价反复走高，10月24日最高涨至11.60港元，Ａ股招股的11月底其股价还收在6.50港元区间，这使得Ａ股发行价就高达6.62元。

　　这几年只要Ｈ股回归，我们都可以发现其Ｈ股股价在Ａ股发行前均已大幅飙升，发行后即迅速回落，这说明先Ｈ后Ａ这种发行模式已成为一些投机者的狙击目标，并造成了Ｈ股虚高、Ａ股畸高的恶性循环。因此，中国石油的高开低走、持续阴跌，使参与者几乎全线套牢，股指也被拖累大跌1000点，就是其恶果的集中爆发。

　　正是看到了先Ｈ后Ａ的弊端，管理层开始推行先Ａ后Ｈ的发行模式。中国中铁成为了第一个吃螃蟹的，虽然其上市前后争议不断，但上市后其股价走势可谓是正常和良性的，Ａ股发行价为4.80元，随后发行的Ｈ股也是备受追捧，发行价高达5.78港元，比Ａ股还高出15％，在沪港先后上市后双双稳步上扬，股价落差不大，本周三Ａ股和Ｈ股分别收在11.43元和11.30港元。中国太保虽然Ｈ股尚未发行，但由于公司有Ｈ股发行价高于Ａ股的承诺，股价落差肯定也是在理性范围内。

　　因此，笔者认为先Ｈ后Ａ和先Ａ后Ｈ并不仅仅是发行顺序上的不同，而是具有十分重要的战略意义，表现在以下三个方面：一是让Ａ股投资者率先分享到大型优质国企的成长成果，像中国石油、中国移动这样的高价回归会逐渐成为历史；二是A股市场夺回了自主定价权，Ａ股投资者不用再为境外投机者买单；三是定位趋于理性，股价泡沫被稀释，从而消除了像中国石油这样的大型权重股虚高定价给大盘带来的巨大隐患。